作者|当宁

绿茶“绿”了。

5月16日，“初代网红”餐厅绿茶集团经历四年五次递表的坎坷，终于登陆港交所。

然而，这场资本化马拉松的终点却并没有迎来鲜花与掌声——上市首日，绿茶股价开盘即破发，发售价为每股7.19港元，当日收盘价6.29港元，较发行价下跌12.52%，成为2025年港股消费板块中唯一首日破发的新股，并在接下来的几天持续低于发行价。截止5月20日，绿茶集团当前股价为6.06港元。

从招股书上看，绿茶餐厅近年的收入呈逐年上升。2022年至2024年，绿茶集团的收入分别约为23.75亿元、35.89亿元、38.38亿元；同期，其净利润分别约为0.17亿元、2.96亿元、3.50亿元。

绿茶将收入分为两类：餐厅经营收入和外卖业务。2024年，餐厅经营收入约为30.99亿元，较2023年微增1.3%。相比之下，外卖业务收入增长更为迅猛。从2023年的5.17亿元增长到2024年的7.23亿元，同比增长39.8%，占比为18.8%。

来源：绿茶集团招股书截图

另一边，绿茶餐厅的翻台率、客单价、同店销售额这几大重要指标呈明显下滑趋势。

绿茶餐厅的联合创始人王勤松曾表示：“绿茶餐厅的翻台率有自己的下限和上限：一天翻台率4次是下限，7次是上限。”但从招股书上看，2024年，绿茶整体翻台率已降至3次/日。

不仅是翻台率低于“自己的下限”，绿茶近年的客单价和同店销售额也在缩水。人均消费从2022年的62.9元降至2024年的56.2元，同店销售额同比下滑10.3%，核心市场华东、广东、华北收入分别减少11.2%、12.6%、6.8%。

对此，招股书称，翻台率的下降是由于当前环境下消费者行为普遍改变，减少了外出用餐的支出及次数导致。

和节节衰退的经营数据相对的，是大胆的新店扩张策略。招股书显示，绿茶目前有489家餐厅，其中2024年新开设了120家，并计划在2025年、2026年、2027年分别开设150家、200家、及213家新餐厅。这样的扩张速度是否能带来更高的营收还未可知，因为从数据来看，虽然2024年新增120家门店，但关闭了15家，占新增门店的13%，同时单店日均销售额从2021年的1.2万元降至0.9万元。

在餐饮内卷和消费降级的当下，绿茶“薄利多销”的策略还能否奏效？“开新店保增长”的资本故事能否回应单店盈利能力的拷问？上市是否是老网红回春的良药？

想要回答这些问题，绿茶的资本化只是第一步。

绿茶餐厅曾是中国餐饮行业的一段传奇。

2008年，浙江夫妇王勤松和路长梅在杭州西湖畔创立了绿茶餐厅。在向来被称为“美食荒漠”的杭州，绿茶餐厅以高性价比和江南场景的中式装修吸引了无数慕名而来的食客。在那个没有小红书的年代，绿茶餐厅就创下了日翻台14次的记录，是当之无愧的初代网红餐厅。

一时间，绿茶风光无两，一路高歌猛进，在全国开出400余家门店。

然而，十几年过去，昔日的“网红”口碑却变了。

曾以“现制现炒”精致中餐为卖点的绿茶，现在却被钉在“预制菜”的标签上难以脱身。

去年3月，“中国蓝新闻”记者卧底杭州绿茶餐厅后厨发现，该餐厅售卖的“佛跳墙”是预制菜。根据《消费者权益保护法》规定，餐厅使用预制菜时必须告知消费者，但餐厅未在菜单中标注“预制菜”字样，也没有主动告知顾客是预制菜。

同年7月，证监会对绿茶餐厅食品安全以及预制菜占比情况进行了问询。在合规经营层面，证监会要求绿茶餐厅说明食品供应链具体模式和预制菜占比，对是否符合预制菜食品安全监管进行明示。

对预制菜，绿茶并不避讳。招股书中提到，绿茶餐厅内有一部分招牌菜是由第三方食材加工公司制备的预处理食材及烘焙产品，如“绿茶烤鸡”仅需简单烘烤即可上菜。目前已与205家第三方食材加工公司合作。

来源：绿茶集团招股书截图

对于连锁餐厅而言，“预制”并不是新鲜事。西贝莜面村、海底捞、广州酒家、萨莉亚，或者更早的肯德基麦当劳都是预制菜大户，这个行业还捧出了安井食品这样的预制菜IPO。商场门店需要无火烹饪，全国连锁需要更稳定的品控，每月更新的SKU对后厨培训的时间也有要求。无论从哪方面看，使用预处理菜品都是合理的选择。

但为什么偏偏绿茶用预制菜让消费者难以接受？

其实消费者并非完全排斥预制菜，消费者关心的是菜品是否新鲜、美味、不添加“科技与狠活”。就这一点来说，绿茶并没有给出令消费者满意的答案。

目前，绿茶并没有自己的中央厨房工厂，半成品食材依赖的是第三方供应。这些外部采购的半成品肉类水产保质期通常在三个月左右，除了成本高，最大的问题就是品控难以保证，导致食品安全问题频发：

2021年12月广州白云第一分公司制售的绿茶葱香烤鸡被检测出大肠埃希氏菌不符合广东标准；2023年11月杭州上城分公司的大青椒噻虫胺检测值高于标准值。

还有不少消费者在黑猫投诉平台上反馈，称绿茶餐厅存在食品安全问题，部分顾客表示用餐后出现身体不适。

虽然绿茶在招股书中表示，会要求食材加工合作伙伴执行严格的供应商选择标准，并定期检查采购的食材品质。但这样的承诺始终比不上全流程自控的自营中央厨房更可靠。

绿茶自身也能意识到这个问题。招股书显示，绿茶计划将募集资金中的26.3%或196.3百万港元用于在浙江建设自营的中央食材加工设施，预计将有大约90%的半成品食材供应给绿茶品牌的全国连锁餐厅，而剩余的10%将直接作为零售产品面向消费者市场。

依赖供应商的第二个问题就是成本难以控制。价格与定位的不对称也是消费者不满其大量使用预制菜的原因之一。

在创业之初，高性价比是绿茶的核心竞争力。而如今的餐饮市场内卷严重，性价比已经成了同类餐厅的基本配置。与此同时，绿茶的定价却悄悄地不降反增——5元的拍黄瓜变成18元的麻椒脆黄瓜，68元整只的鱼头切一刀卖49元半份。

当高性价比的优势不复存在，作为消费者为何还要花高价去吃一份可能已经生产了一个月的半成品呢？

造成绿茶餐厅困境的并不是预制菜，而是其当下并不清晰的品牌定位——给人感觉“洋不洋土不土”。想做精致的网红餐厅，却因依赖三方供应商导致品牌力与产品力不足无法支撑高端定位；想扩张版图深入下沉市场，却无法压缩成本、单店盈利能力较弱导致无法真正打造大众消费。

想用预制菜支撑扩张大计，绿茶还有很长的路要走。

最近半年，餐饮行业迎来了一波轰轰烈烈的上市潮。

2024年，中国餐饮业收入55718亿元，同比增长5.3%。餐饮全年增长率高于社会消费品零售全年增长率1.8个百分点。除了绿茶集团，2024年至今，蜜雪冰城、古茗、沪上阿姨、小菜园等品牌扎堆IPO，募资总额超500亿港元。遇见小面、老乡鸡也在筹备赴港IPO。

然而，从陆续发布的上市公司财报来看，餐饮板块也呈现了两极分化的态势：

2024 年财报显示，海底捞营业收入同比上升3.1%，净利润同比增长4.6%，核心经营利润同比上升18.7%；小菜园营收增长14.5%，利润同比增长9.1%，凭借稳定盈利与品牌力实现增长。

头部品牌增长稳健的另一面，是多数企业利润下滑：太二酸菜鱼的母公司九毛九国际控股有限公司归母净利润同比骤降87.69%至5580.7万元，创下公司自2020年上市以来最大降幅；呷哺呷哺营收下降19.65%，净亏损4.01亿元，深陷利润下滑困境。

鲜明的对比揭示了资本对餐饮行业的新要求：盲目的规模扩张已经行不通，需要以盈利稳定性和品牌护城河为支撑。

以和绿茶形成镜面的中餐品牌小菜园为例，两者因客单价接近、开店策略相似、服务场景相同等原因常被拿来比较。

从业绩表现来看，小菜园在近几年发展迅速，不仅门店数量快速增长，收入与净利润也呈现出稳步上升的趋势。

2024年，小菜园以52.1亿元营收实现5.81亿元净利润，净利润率达11.15%，显著高于绿茶集团的9.1%。这一差距源于小菜园对成本结构的精准把控——其外卖业务收入同比增长34.2%至20亿元，占总营收38.5%，通过“堂食+外卖”双引擎提升规模效应；而绿茶虽外卖收入增长39.85%，但同店销售额下滑10%，单店营收从2023年的1151.9万元降至1033万元，暴露出门店扩张稀释盈利能力的问题。

下沉市场布局差异是关键因素。小菜园三线及以下城市门店占比达43.7%，贡献40.2%营收，通过安徽、江苏等核心市场的密集布局，降低供应链配送成本，同时避开一线城市高昂租金。反观绿茶，尽管70%新店布局二三线城市，但前期过度依赖一二线市场，导致单店租金成本较小菜园高约20%，且下沉市场客单价从60元降至56.2元，未能有效释放成本优势。

供应链管理的分野更为显著。小菜园自建中央工厂及14个分仓，覆盖净菜加工、冷链配送全链条，90%食材实现集中采购，单位成本较行业低8%。其数字化系统实时监控库存与配送，新店投资回收期缩短至13.5个月。绿茶虽计划2026年建成自营中央厨房，但当前仍依赖第三方加工，预制菜占比高导致食安风险，而小菜园通过供应链品控系统升级，2024年食安问题发生率同比下降40%。

资本层面，小菜园凭借稳定盈利与供应链优势，上市后市值稳定在111亿港元以上，较发行价上涨11.18%，而绿茶上市首日即破发，市值较招股书估值缩水15%。这印证了当前资本市场对餐饮企业的核心诉求：盈利模式可持续性优于规模扩张速度，供应链深度整合能力决定长期壁垒。

餐饮及食品行业分析师林岳分析认为，“2025年市场并不是一定会回暖，因为餐饮行业有大量的倒闭和大量的入局者，整体市场是一个供大于求、高度同质化、竞争饱和的状况，餐饮企业扎实做好产品创新、服务迭代，主动和消费者做互动和链接才是硬道理。”

绿茶上市的本质，是资本市场在短期增长数据与长期风险之间的权衡。其成功依赖于政策窗口、资本叙事与规模效应的叠加，但核心挑战在于如何将“流量”转化为“留量”。

在消费分级与技术变革的浪潮中，唯有回归产品本质、构建可持续的运营模式，方能跨越周期波动。上市绝不是终点，若无法解决创新与供应链的短板，资本的耐心也会迅速耗尽。